主持人小牛资本集团副总裁唐学鹏 致辞：

今天我们非常荣幸能够请到朱宁教授做客小牛思想工厂。朱宁教授是国内著名的金融研究专家，毕业于耶鲁大学，师从2013诺贝尔经济学*得主罗伯特?席勒(Robert Shiller)。席勒教授是享誉全球的经济学家，行为金融学的创始人之一，在其著作《非理性繁荣与金融危机》中对美国次贷危机进行了深入的解析，广受关注和好评。

朱宁教授曾任上海交通大学上海高级金融学院副院长，现任清华大学国家金融研究院副院长，也是耶鲁大学国际金融中心研究员。此次，朱宁教授将和我们分享他的新研究成果，在他的新著《刚性泡沫――中国经济为何进退两难》中，他认为中国**在许多经济行为中提供着隐性担保，比如刚性兑付的存在，导致投资者不担心信贷违约、房地产市场屡调不降，隐性担保实际上恶化和扭曲了许多经济行为和金融行为，并将影响中国经济在今后中长期的改革和发展。朱宁教授关于“刚性泡沫”的研究，对小牛来说非常有参考价值，无论是对自身业务，还是对金融资产的判断，甚至对下一轮经济周期的拐点的判断都有重大意义。

接下来我们将时间交给朱宁教授。

朱宁精*观点：

1、由**、金融机构或其他第三方提供的刚性兑付或所谓的隐性担保，是中国金融体系不同于其他许多发达国家或者发展中国家金融体系的一大特点。这一特点既对过去二三十年中国经济的高速发展起到了重大的推动作用，同时又在现在尤其是资产泡沫化趋势越来越强的情况下，导致越来越多的投资者完全不计风险、只想回报，比如深圳的房价让许多人体会深切――买到就是赚到。

2、刚性兑付是什么呢？就是明知有损失和风险存在的情况下，相信第三方会为损失和风险或者投资收益提供保障。刚性兑付促使了刚性泡沫的形成。刚性泡沫表现在资产价格的快速上涨和之后的大幅下跌，价格上涨是因为投机者不断买入，并相信价格将继续上涨。

3、泡沫形成的一个必要条件是大多数参与者并不认为身处泡沫。此外，还包括*度宽松的流动性、新技术、新产品、新概念被资本的追捧，在**的支持下，缺乏经验的投资者会相信未来的发展潜力而逐渐吹大泡沫。在世界经济霸主地位的更迭期，出现经济泡沫的几率将更大。

4、欧债危机后，大家的共识是欧洲经济此前的繁荣是通过欧洲主权**透支财政能力来推动的。后，泡沫破了。同样，日本的经济发展奇迹在20多年前戛然而止，很大程度上也是由于房地产泡沫和股市泡沫破裂，债务问题显现。对于中国而言，隐性担保看似推动了短期经济的增长，但实质上掩盖了问题，基础资产的风险还是客观摆在那儿，不因经过打包、有担保或有刚性兑付承诺而改变。风险只能转移或分散，无法消解。

5、中国在经历了数次失败的房地产调控政策之后，居民们已经清楚地意识到**没有任何打压房地产市场的意愿。而这种由**对市场提供隐性担保所引发的投机，导致了房价的进一步上涨，也使房地产越发成为有吸引力的投资标的。

6、很多曾经高利润、有吸引力的行业迅速进入产能过剩阶段，目前中国行业产能过剩超过50%甚至100%，包括钢铁、水泥、房地产、太阳能面板灯等行业。在有债务担保、政策担保及法律优势下，国有企业很容易从银行借到贷款或者获得财政拨款，但这扭曲了资金这一重要生产要素的分配，进而引发高杠杆率、产能过剩、中小企业融资难融资贵等中国经济的顽疾。

7、经济的运行无法违背客观规律。化解刚性泡沫的过程，也是中国经济增长模式转型的过程，使得**与市场、当下与未来、风险与收益之间的关系更加清晰，投资人在获得收益的同时也要对风险负责，真正让市场在资源配置中发挥决定性作用。

现场精*问答

Q：自由经济市场中有一个“特里芬困境”：货币政策的自主性、汇率的稳定性和自由资本流动性三者很难同时满足。现在人民币汇率已降到8年来历史低点，在这样的环境下，中国**会如何应对汇率下跌以平衡市场经济？

朱宁：以目前的情况来看，**可能会保*立的货币政策，资本流动可能会让汇率在一定的区间浮动。这种策略可以用“且战且退”来形容，以汇改之后的情况来看就是在一定的跌幅后会再次上涨。现在汇率持续下行，但个人预测可能在明年1月，央行会再次干预，让其有一定的回升。但不可否认的是，人民币购买力相比过去已经明显的贬值了，建议大家在外汇管制条例允许的条件下，尽可能早的尽可能多的进行海外币种的配置以及海外资产的配置。关于美元投资产品的选择，可以考虑股票市场的指数型基金或者ETF。

Q:东京即将成为2020年夏季奥运会的主办地，相对美元资产的投资，在未来几年内，日本在海外投资领域是否具有一定的发展前景？

朱宁：在日本推出安倍经济学之后，无论是股市还是楼市都出现大幅上涨，从投资回报率来看是比较有吸引力的。如果需要配置日元资产，从目前来看，日本房地产还是比较好的投资渠道。但是有一个较大的不确定性是安倍经济学是否真的能够达到预期的目标，日本经济能不能成功转型，以及今后一段时间日元汇率的波动。个人对日本经济转型没有很大信心，而且日元汇率波动也将对个人财产造型很大的影响，但人们目前对汇率波动对个人资产的影响还没有很深的认识。

Q:今年，贵州一些地区**撤销担保承诺函，也有机构称未来“刚性兑付”可能会被取消，这对信托行业造成了比较大的影响，对这件事情您怎么看？

朱宁：这次取消担保函一定程度上是财务部对方**债务有一个更准确的调解，审计署调查发现，或有债务非常严重，发现或有债务之后有连带责任的还有很多。现在信托行业的风险在加大。如果在银、证、保、基、期这几个行业里要打破“刚性兑付”，信托可能是有可能发生的一个突破口。个人觉得二三线城市房地产或者地方**平台的产品风险较大。如果大家要购买信托产品的话，建议考虑大标的，同时回避三四线城市地方**平台的产品和长期限的产品。

Q: 深圳楼市的发展越演越烈，普通民众还能不能买房？

朱宁：深圳9月新房成交均价为61600元/平方米，大家可以算算深圳房租对房价的比例，在深圳1000多个月的房租才可能买得到一套房子，在这种情况下，买房并不是一笔划算的买卖。所以，在买房之前我们一定要清楚买房的目的是什么，消费还是投资，除了房产投资，还有很多其他的投资渠道，明白投资收益与风险的正比关系，再考虑是否需要买房。

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